정유 관련주, S-Oil(에스오일) 주가 전망

S-Oil : 투자가능한 유일한 Pure-정유사

S-Oil은 세계 최대 사우디아라비아 국영 석유회사(Saudi Aramco)의 종속회사로 정유제품, 가스, 윤활기유, 석유화학제품 등을 제조하는 정유사이다. S-Oil 최대주주는 Aramco Overseas Company B.V(AOC)는 국영 석유회사(Saudi Aramco)의 자회사로 본사는 네덜란드에 위치하고 있다.

AOC는 유럽, 아시아, 아프리카 등에 설립된 계열회사에 대해 재무지원, 공급망 관리, 기술지원 등 다양한 종류의 서비스를 제공하고 있습니다. S-Oil 또한 AOC의 계열사로, Araamco로부터 원재료인 원유를 장기계약에 의거해 수입한다. S-Oil은 원유를 통해 모든 제품을 생산하므로 유가가 핵심 변수이니 OPEC, 미국 셰일가스 산업 현황을 파악하는게 중요하다.

S-Oil 매출 구성은 크게 정유, 석유화학, 윤활기유로 나눌 수 있다. 정유부문은 원유를 정제하여 다양한 정제제품을 생산하고, 석유화학부문은 나프타에서 올레핀계열(PP, PO), 아로마틱계열(벤젠, PX) 제품을 생산한다. 윤활기유는 자동차, 선박용, 기계용 등의 윤활유를 만드는데 사용되는 원재료로 나프타 및 첨가제를 섞어 제조된다.

S-Oil 매출 구성

1. 정유시설 부문은 원유를 투입하여 LPG, 나프타, 등경유, BC유 등 석유제품을 생산, 판매한 매출이다. 원유 외에도 부가가치가 낮은 BC유를 정제하여 등유, 경유, 휘발유를 생산하기도 한다. 또한 촉매를 이용해 황성분을 제거한 친환경 등유, 경유도 생산함.

 

정유부문 매출 핵심은 정제마진인데, 각 종류의 제품 스프레드를 합치면 정제마진이 계산된다. 마진이 좋은 제품은 휘발유, 경유가 있고 부가가치가 낮은 BC유는 거의 마진이 마이너스.

그래서 정유사들의 경쟁력은 부가가치가 낮은 BC유를 어떻게 처리하는지에 달렸는데, S-Oil은 고부가가치 제품을 생산하는 방식으로 수익성을 개선시켰다.

2. 석유화학부문은 올레핀 계열과 아로마틱 계열로 나눌 수 있다. 대표적인 올레핀 계열 제품은 PP, PO이며 다양한 산업군에서 활용된다. 이외에도 벙커C유를 원료로 에틸렌, 프로필렌 등을 생산하기도 한다. 올레핀 계열 제품은 원재료인 나프타 가격과 비교하여 제품 스프레드를 통해 수익성을 계산해볼 수 있다.

 

S-Oil은 고도화 설비를 통해 가치가 낮은 벙커C유를 정제하여 부가가치가 높은 올레핀 계열 제품을 생산할 수 있다. 이러한 고도화 설비 때문에 S-Oil은 다른 정유사, 석유화학업체보다 수익성이 좋은 편이다. RUC/ODC 설비는 2018년부터 가동했지만 가동률을 정상범위로 맞추는데 꽤나 시간이 소요되었던 설비였으나 현재는 가동률이 정상적인 수준.

 

대표적인 아로마틱 계열 제품은 BTX(벤젠, 톨루엔, 자일렌). BTX는 나프타를 원료로 사용하여 생산하며 이렇게 생산된 BTX는 다시 여러가지 제품 원료로 사용된다. S-Oil은 벤젠, 파라자일렌을 주로 생산한다. 벤젠은 다른 석유화학 제품의 원재료로 사용, 파라자일렌은 인공섬유 및 페트병의 원재료인 폴리에스터를 생산하는데 쓰인다.

 

S-Oil의 주요 석유화학제품인 파라자일렌(PX)은 의류를 만드는데 사용된다. 코로나 바이러스 발생 이후 의류소비가 급감하면서 PX 수요가 급감했으며, 중국 내 PX설비 또한 크게 증가하면서 수급이 크게 망가진 상태. 현재 PX 스프레드는 최저치에 위치한 상태이나, 역으로 생각해보면 더이상 PX 스프레드가 나빠질 확률은 적다고 생각할 수 있다. PX 스프레드가 정상 범위 내로 돌아올 수 있다면 S-Oil 수익성이 개선될 수 있다.

 

3. 윤활기유는 윤활유를 제조하는데 사용되는 원재료이다. 윤활유는 기계의 마찰면에 생기는 마찰력, 마찰열을 감소시키는 물질로 자동차, 선박, 기계 등에 사용된다. 한마디로 제조업이 좋아지면 수요가 증가하는 제품이다.

2021년 정유사들의 실적이 급등한 이유에는 정제마진 강세, 윤활기유 마진 강세 때문. 코로나로 휘발유, 경유 수요가 크게 감소했지만 이동거리에 관계없이 소비되는 윤활유 수요는 큰 타격이 없었다. 또한 친환경이 주목받으며 전기차용 윤활유, 친환경 윤활유가 주목받으며 수요가 증가한 것도 한 몫 했다.

S-Oil이 생산하는 윤활기유는 Group 1, 2, 3으로 3가지 종류로 나뉜다. Group 1에 해당하는 제품은 부가가치가 낮고, Group 2 및 Group 3에 해당하는 제품은 상대적으로 부가가치가 높다. S-Oil은 고품질 윤활기유인 Group 3 제품을 가장 많이 생산한다.

S-Oil(에스오일) 주가 전망

S-Oil을 비롯한 정유사는 원자재인 원유로 제품을 생산하기에 원자재 가격이 올라야 제품가격을 손쉽게 올릴 수 있다. 제품가격이 높을수록 높은 고정비가 레버리지로 작용해 수익성이 크게 개선될 수 있다.

예나 지금이나 S-Oil 주가를 보면 유가와 비슷하게 움직인다. 정유사, 석유화학업체의 주가 바닥은 보통 유가가 급락할 때 형성된다. 이때를 잘 이용해 투자하면 무지막지한 수익률을 얻을 수 있다. 참고로 2020년 유가가 바닥을 치고 상승했던 시기에 스판덱스 생산업체 효성티앤씨 주가 상승률은 어마어마했다. ㄷㄷ

현재 S-Oil 주가는 바닥을 지나 상승세를 보이다가 조정세를 겪고있는 중이다. S-Oil과 상관관계가 높은 유가를 전망해보자면 ESG 영향으로 원유 공급은 증가하기 어려운 상태. 하지만 코로나 이후 리오프닝으로 원유 수요는 회복세에 들어서 원유가격은 당분간 상승할 확률이 높다.

원유가격이 상승세를 유지하는한 S-Oil 주가도 강세를 나타낼 것이다. 인플레이션을 헷지하고 금리인상에 따른 가치주 장세를 대비한다면 S-Oil에 관심을 가져보는 것도 좋을듯.